Nossas pesquisas mostram que, em um determinado ano, cerca de 10% das fusões e aquisições de grande porte são canceladas – cifra significativa, considerando-se que são anunciados cerca de 450 negócios desse tipo por ano.
As consequências do abandono de um negócio podem ser graves e afetar a reputação e o preço das ações das partes envolvidas. Além de as empresas incorrerem em custos pontuais óbvios, como honorários de consultoria e rescisão, muitas vezes tem-se a impressão de que os executivos seniores dessas negociações desperdiçaram tempo e recursos preciosos ao seguirem um caminho estratégico que acabou se mostrando um beco sem saída.
É claro que as equipes não entram nessas transações esperando ou desejando que elas fracassem; então, o que acontece? Quais são as características comuns dessas rescisões, e o que as empresas podem fazer para tornar menos provável a ocorrência de desfechos tão abruptos?
Para ajudar a responder a essas perguntas, analisamos mais de 2,5 mil negócios anunciados entre 2013 e 2018 e avaliados em mais de € 1 bilhão, buscando identificar os tipos de negócios com menor probabilidade de serem fechados, uma vez anunciados1. A partir desse conjunto de dados, encontramos 265 negócios cancelados de diferentes tamanhos, setores e regiões geográficas.
Os motivos específicos da rescisão desses 265 negócios foram variados: houve casos de hesitação – acionistas que recuaram de um negócio que consideravam problemático (cerca de 6% dos negócios) – e de interferência por parte de investidores ativistas (cerca de 3% dos negócios). No entanto, os obstáculos mais citados foram expectativas incompatíveis com relação a sinergias e criação de valor (sendo que, em alguns casos, apareceram outras empresas com ofertas melhores), preocupações regulatórias (como excessiva concentração de mercado) e questões políticas (como a promulgação de novas leis que afetavam, direta ou indiretamente, as empresas envolvidas).
No presente artigo, exploramos nossas descobertas e sugerimos maneiras pelas quais os executivos podem contornar os três obstáculos mais comuns e aumentar a probabilidade de levar grandes fusões e aquisições a cruzar a linha de chegada.
Rescisões: os números
Quanto maior a transação, maior a probabilidade de ela ser cancelada antes do fechamento – pelo menos, foi o que nossa análise mostrou. Os negócios de € 10 bilhões ou mais foram rescindidos com frequência duas vezes maior do que os de € 1 bilhão a € 5 bilhões (Quadro 1). Além disso, o valor médio dos negócios cancelados era aproximadamente o dobro do valor dos negócios fechados.
Nossa análise também revelou que os negócios com oferta mista, composta de dinheiro e ações, apresentaram maior probabilidade de cancelamento do que as transações só com dinheiro ou só com ações – em termos específicos, 17% dos negócios de nossa base de dados que ofereceram pagamento misto não foram fechados. (Os negócios só com dinheiro exibiram o menor índice de rescisão, enquanto as transações só com ações apresentaram um índice de rescisão apenas ligeiramente mais alto.) Claramente, a estruturas de negócios mais simples saíram vencedoras, isso porque diminuem as incertezas dos acionistas com relação a possíveis ágios, impostos e outros fatores de investimento.
Uma análise mais detalhada dos dados no nível setorial mostrou que o índice de cancelamento na maioria dos setores variou de um ano para outro. O setor de serviços de comunicações mostrou-se o único discrepante; em cada um dos cinco anos que estudamos, mais de 15% dos negócios anunciados nesse setor foram cancelados. Como seria de esperar, os negócios de comunicações que analisamos foram bem maiores do que as transações de outros setores, muitas vezes superando o limiar de € 10 bilhões e sendo negociados em um setor altamente regulamentado. Eles também exibiram probabilidade duas vezes maior de enfrentar dificuldades relacionadas a regulamentação antitruste do que os negócios de outros setores que estudamos (Quadro 2).
O fato mais revelador talvez seja o seguinte: dos negócios de mais de € 1 bilhão que foram cancelados entre 2013 e 2018, descobrimos que cerca de 73% (em valor do negócio) foram abandonados devido a discordâncias das empresas com relação à avaliação, a preocupações regulatórias ou a contratempos políticos (Quadro 3) . Um bom exemplo deste último item é a alteração das regras fiscais imposta em 2016 pelo Departamento do Tesouro dos EUA e pela Receita Federal dos EUA para acabar com as chamadas inversões fiscais. O anúncio foi um dos fatores que levaram duas gigantes do setor farmacêutico a abandonar seu negócio, mesmo já estando nas negociações finais; elas pretendiam combinar suas empresas e mudar a sede social para a Irlanda, a fim de reduzir efetivamente sua alíquota fiscal – medida que as colocaria na mira dessa alteração de regra.
Como levar os negócios a cruzar a linha de chegada
O fato de essas três forças terem desempenhado um papel importante no cancelamento de negócios talvez não seja tão surpreendente, e a verdade é que os executivos podem controlar apenas algumas das variáveis que, pelo que concluímos, estão associadas ao abandono de grandes fusões e aquisições. Por exemplo, não há como eles buscarem apenas negócios abaixo do limiar de € 10 bilhões, e os contratempos políticos nem sempre são motivados por interesses comerciais, assim como nem sempre são baseados em números.
Contudo, nossos dados sobre as armadilhas mais comuns são instrutivos; eles podem ajudar os executivos a planejar e buscar transações de forma mais sistemática, tendo em mente três princípios centrais: maior transparência nas comunicações sobre o negócio, previsão de dilemas decorrentes das preocupações das autoridades reguladoras e monitoramento ativo do panorama político. Nossos dados e nosso trabalho com empresas em vias de fazer negócios de grande porte indicam que muitos executivos negligenciam até mesmo esses princípios básicos.
Seja transparente. Os mal-entendidos e as falhas de comunicação capazes de impedir a conclusão de grandes transações costumam acontecer pouco antes ou durante o estágio de due diligence, quando compradores e vendedores ainda estão definindo as expectativas de preços e todos os demais no mercado estão observando atentamente para ver como as coisas vão ficar. Um diálogo transparente e frequente entre as empresas é a única maneira de alinhar todas as partes e de levar em conta todas as motivações. E, pelo que nossos dados indicam, deve-se dar preferência a estruturas mais simples para as transações, sempre que possível, em detrimento de estruturas mais complexas – tudo em dinheiro ou tudo em ações.
A transparência foi crucial para o sucesso de uma oferta de aquisição de controle feita em 2015 por uma grande empresa europeia de petróleo e gás para adquirir outra grande empresa do setor. A oferta, com ágio de cerca de 50%, foi considerada alta, levando-se em conta o período turbulento pelo qual passava o setor. A oferta era atraente para a empresa-alvo, mas os líderes da empresa que faria a aquisição entendiam que seus próprios acionistas poderiam ter uma outra visão e discordar da transação. Os líderes tiveram o cuidado de compartilhar com os dois conjuntos de stakeholders cálculos detalhados das potenciais sinergias entre as duas organizações e a lógica estratégica por trás da aquisição. Apresentaram atualizações em tempo real sobre o processo de fechamento, que levou dez meses a partir da data do anúncio. Durante esse período, a empresa publicou frequentemente, em seu site, atualizações sobre todas as principais autorizações antitruste e aprovações dos acionistas – cerca de 15 comunicados entre o anúncio e o fechamento. Como cada uma das etapas do processo havia sido explicada e apresentada com clareza e tratada de maneira objetiva, a oferta foi logo aprovada por importantes acionistas de ambas as empresas, com índices de aceitação bem superiores a 80%.
Preveja dilemas decorrentes de preocupações regulatórias. Transações que envolvam empresas possuidoras de participação substancial no mercado, e de importantes licenças, concessões, processos e tecnologias definidores de padrões no setor, inevitavelmente atrairão a atenção das autoridades reguladoras. De fato, de acordo com nossas pesquisas, cerca de um terço dos negócios anunciados entre 2015 e 2017 e avaliados em mais de € 10 bilhões acabou sendo contestado pela Comissão Europeia ou aprovado mediante condições.
As empresas, é claro, têm equipes jurídicas e lobistas de prontidão ao realizarem grandes negócios, e a maioria delas faz sua lição de casa com antecedência, analisando cenários do mercado e estudando como as autoridades reguladoras trataram, no passado, negócios similares no setor. Porém, o que costuma faltar nas discussões de negócios é um exame explícito dos dilemas que pode ser necessário abordar, levando-se em conta as correções e intervenções sugeridas pelas autoridades reguladoras. Uma companhia farmacêutica identificou oportunidades que só poderia aproveitar se iniciasse o processo de integração o mais rapidamente possível; portanto, ela concordou em alienar ativos de acordo com os pedidos da autoridade reguladora, em vez de negociar com essa autoridade para ampliar o prazo em seis a 12 meses e ter a oportunidade de alienar menos ativos. Como ela foi capaz de prever esse dilema? Envolvendo os líderes de marketing, vendas e outros líderes funcionais em processos de due diligence, ao lado de representantes das áreas jurídica e financeira. No dilema entre rapidez e custo, a rapidez venceu.
Monitore ativamente o panorama político. Os negócios de grande porte geralmente envolvem empresas de primeira linha que estão fortemente ligadas à economia local e à nacional. Pense em uma empresa como a Amazon ou a General Motors – fonte importante de empregos em uma cidade grande, por exemplo, ou líder do setor em termos de inovação tecnológica e participação no mercado. Os governos podem usar seus poderes para impedir transações envolvendo essas empresas por vários motivos – entre eles, questões de segurança nacional (sobretudo em setores delicados, como defesa) e preocupações financeiras (por exemplo, manter um grande empregador em uma região estruturalmente fraca).
Por isso, vale a pena, para os adquirentes, realizar uma “varredura de inteligência de mercado” formal logo no início do ciclo de vida do negócio, a fim de terem uma ideia das principais questões relacionadas a empregos, impostos e tendências de investimento nas regiões ou países em questão. Esse processo deve ser gerido em conjunto pela organização de fusões e aquisições e pelos profissionais de comunicação externa e de relações com investidores da empresa. Na aquisição do controle de uma empresa alemã por um fabricante chinês, por exemplo, o proponente declarou publicamente que não efetuaria nenhum fechamento de unidade ou demissão dentro de cinco anos após o fechamento do negócio. A empresa fez essa declaração explícita porque queria abordar proativamente a preocupação de que estaria apenas de olho na tecnologia. Ao se comprometer com a preservação dos empregos no longo prazo e manter a produção e a sede na Alemanha, ela foi capaz de evitar intervenções políticas e de concluir o negócio.
Obviamente, quanto antes o acordo for aprovado, mais rapidamente as empresas poderão passar ao processo de integração e maior será a probabilidade de atingirem os objetivos da aquisição (maiores eficiências de produção, redução de custos, e assim por diante). Todavia, como nossos dados indicam, a menos que os executivos enfrentem os desafios regulatórios, políticos e de preços com maior prudência e confiança, o abandono será o desfecho mais provável.